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“6月的行情或?qū)⒚媾R‘梅雨季’般的上行壓力”，對(duì)于日股的走勢，有市場分析這樣認(rèn)為。

6月5日，日本東京股市開盤下跌，拋售情緒主導(dǎo)，日經(jīng)225種股票平均價(jià)格指數(shù)（下稱“日經(jīng)平均指數(shù)”）盤中一度跌幅超過200點(diǎn)，隨后收窄至約50點(diǎn)，維持在37700點(diǎn)附近波動(dòng)。

前一交易日，日經(jīng)平均指數(shù)在連續(xù)三個(gè)交易日下跌后首次反彈，一度上漲超過400點(diǎn)，但在接近38000點(diǎn)心理關(guān)口時(shí)，市場上出現(xiàn)較多獲利回吐盤，漲幅受限，當(dāng)天收盤報(bào)37747.45點(diǎn)，單日上漲300.64點(diǎn)（漲幅0.80%）。

回顧剛剛過去的5月，盡管日本股市總體走出反彈行情，日經(jīng)平均指數(shù)月漲幅超過5%，但是該指數(shù)兩度在突破38000點(diǎn)時(shí)就快速掉頭并連續(xù)下跌。

市場分析認(rèn)為，日本股市正逐漸擺脫過度謹(jǐn)慎情緒，但仍難以斷言日本股市進(jìn)入“全力風(fēng)險(xiǎn)偏好”模式。那么，日本這一輪上漲行情的主要推動(dòng)力是什么、能否持續(xù)反彈？美國關(guān)稅政策又將如何影響日本股市中期走勢，還有哪些因素可能左右日股下半年表現(xiàn)？隨著外部環(huán)境變化，日本股市“避風(fēng)港”的角色是否可持續(xù)？

日經(jīng)指數(shù)反彈：5月上漲1919.72點(diǎn)

剛剛過去的5月份，日本股市走出了反彈行情。日經(jīng)平均指數(shù)較上個(gè)月上漲了1919.72點(diǎn)，收獲超過5%的月漲幅，是僅次于2024年2月（2879點(diǎn)）以來的最大漲幅。

“自4月的急跌以來，投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)過度悲觀預(yù)期的減退及對(duì)股票估值優(yōu)勢的認(rèn)可，推動(dòng)了日本股市的回升?！睂?duì)于日本股市5月份的上漲行情，瑞穗研究與科技調(diào)查部主任經(jīng)濟(jì)學(xué)家坂本明日香在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)分析表示，回顧4月上旬日本股市的大幅下跌情況，可以發(fā)現(xiàn)雖然每股收益（EPS）依然維持在較高水平，但市盈率（PER）卻一度大幅下滑至接近12倍的低位。不過，與其他國家股市相比，日本股市依然顯現(xiàn)出一定的低估特征。同時(shí)，在“拋售美股”的情緒持續(xù)之下，海外投資者也可能正在將資金從美股轉(zhuǎn)移至日本股市。實(shí)際上，可以觀察到，在市場大跌后海外投資者繼續(xù)凈買入的時(shí)點(diǎn)，日經(jīng)平均的市盈率（PER）已回升至13倍區(qū)間。

東京證券交易所5月29日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，在日經(jīng)平均指數(shù)反彈的過程中，從按投資主體分類的股票交易動(dòng)向來看，海外投資者已連續(xù)第八周實(shí)現(xiàn)凈買入。5月第四周（5月19日至23日）的凈買入金額為2850億日元，前一周為6232億日元。與此同時(shí)，日本企業(yè)法人（一般企業(yè)）也連續(xù)第八周凈買入，凈買入金額為7156億日元，較前一周的2560億日元大幅增加，這一數(shù)值僅次于2015年11月底創(chuàng)下的7612億日元的歷史最高紀(jì)錄。

對(duì)此，一位日本基金公司人士表示，“盡管日經(jīng)平均指數(shù)有所回落，海外投資者仍看好日本股市的上漲前景，買盤活躍。同時(shí)，許多企業(yè)希望在6月下旬股東大會(huì)季前提振股價(jià)，因此每年從5月中旬到6月中旬都是股票回購較為活躍的時(shí)期。這種較高規(guī)模的股票回購動(dòng)作可能還會(huì)持續(xù)大約3周左右?！?/p>

國信證券策略首席分析師王開在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)指出，這一輪上漲的主要推動(dòng)力來自多重因素：首先，全球范圍內(nèi)科技股的強(qiáng)勁表現(xiàn)，對(duì)日本相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈股票起到了傳導(dǎo)和映射的提振作用，市場情緒也隨之好轉(zhuǎn)。其次，在資金的區(qū)域再平衡進(jìn)程中，日本股市因其相對(duì)的估值優(yōu)勢和企業(yè)治理改善的前景，吸引了部分外部資金流入。如日本上市企業(yè)致力于在提高股東回報(bào)方面做出持續(xù)努力，增加分紅和股票回購，這些舉措都增強(qiáng)了投資者信心。

“日本企業(yè)正在發(fā)生結(jié)構(gòu)性變革，預(yù)計(jì)將成為日本股市長期的重要催化劑。”瑞銀住友信托財(cái)富管理公司首席投資辦公室負(fù)責(zé)日本股票調(diào)查分析的策略師小林千紗在最新研報(bào)中寫道：在2024財(cái)年的財(cái)報(bào)中，日本企業(yè)在企業(yè)改革與股東回饋方面出現(xiàn)了積極進(jìn)展。在全球經(jīng)濟(jì)前景不明、業(yè)績預(yù)期惡化之際，日本企業(yè)宣布的股票回購規(guī)模已超過2023年創(chuàng)下的歷史最高水平，這種做法與過去日本企業(yè)在經(jīng)濟(jì)低迷期傾向于積蓄現(xiàn)金的傳統(tǒng)做法截然不同。此外，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)重組、股東回饋方針調(diào)整和資本政策的重新評(píng)估也在加速。

不過，“市場整體上行空間仍受限”、“短期內(nèi)將呈現(xiàn)反復(fù)震蕩走勢”、“市場觀望情緒仍較為濃厚”、“日元升值、長期利率上升對(duì)股市構(gòu)成壓力”……多位受訪市場人士的觀點(diǎn)認(rèn)為，日本股市正逐漸擺脫過度謹(jǐn)慎情緒，但是目前仍難以斷言日本股市進(jìn)入“全力風(fēng)險(xiǎn)偏好”模式。

貿(mào)易政策擾動(dòng)：反復(fù)驗(yàn)證的38000點(diǎn)

當(dāng)前日經(jīng)平均指數(shù)的走勢，側(cè)面印證了上述觀點(diǎn)。6月4日上午，日本股市開盤走高，但日經(jīng)平均指數(shù)在接近38000關(guān)口引發(fā)獲利回吐，漲勢一度受挫。

“從技術(shù)面來看，日經(jīng)平均指數(shù)的100日與200日移動(dòng)平均線所處的38000點(diǎn)位置，已成為（日股）重要心理關(guān)口?！比鹚胙芯颗c科技調(diào)查部主任經(jīng)濟(jì)學(xué)家坂本明日香在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)表示，眼下圍繞關(guān)稅的動(dòng)向依然不明朗，美元走軟的趨勢也未見根本性轉(zhuǎn)變，市場整體仍上行受限。

此前，5月份的日股市場在技術(shù)面上反復(fù)驗(yàn)證38000點(diǎn)。5月中旬，日經(jīng)225指數(shù)在5月13日開盤即沖破38000點(diǎn)，并在盤中一度觸達(dá)38494.06點(diǎn)。隔天東京股市便下跌，5月15日失守38000點(diǎn)，并持續(xù)下跌多個(gè)交易日至36985.87點(diǎn)。

這一幕在5月底再度上演。5月29日，日經(jīng)225指數(shù)創(chuàng)下近三個(gè)月的收盤價(jià)新高——報(bào)38432.98點(diǎn)，單日上漲逾700點(diǎn)，漲幅達(dá)1.88%；隔天市場便掉頭走跌，剛剛恢復(fù)的38000點(diǎn)也快速被跌破，收?qǐng)?bào)37965.10點(diǎn)，下跌467點(diǎn)，跌幅達(dá)1.22%。隨后連續(xù)三個(gè)交易日下跌。

回望過去幾個(gè)月的行情，是美國貿(mào)易政策一直在“擾動(dòng)”日本股市乃至全球股市的市場情緒和股市漲跌。坂本明日香進(jìn)一步分析道，自特朗普政府4月2日對(duì)外加征所謂“對(duì)等關(guān)稅”以來，日本股市在美股下跌與日元升值的背景下，受到國際貿(mào)易局勢的擔(dān)憂情緒影響，市場避險(xiǎn)氛圍升溫，呈現(xiàn)“賣壓引發(fā)進(jìn)一步賣壓”的連鎖反應(yīng)，出現(xiàn)大幅下跌。其后，美國對(duì)多國暫停執(zhí)行關(guān)稅90天，相關(guān)各國開始進(jìn)行談判；再加上后續(xù)中美雙方暫時(shí)降低關(guān)稅的報(bào)道，使得市場逐漸形成一種“全球經(jīng)濟(jì)，尤其是美國經(jīng)濟(jì)不會(huì)因此陷入過度惡化”的預(yù)期，日經(jīng)指數(shù)也由此回升至關(guān)稅實(shí)施前的水平。

比如，5月底的行情是受美國關(guān)稅政策被“叫?！边@一事件影響——綜合央視、新華社報(bào)道，先是美國國際貿(mào)易法院阻止了特朗普在4月2日“解放日”宣布的關(guān)稅政策生效并裁定特朗普向美國出口多于進(jìn)口國家征收全面關(guān)稅越權(quán)，僅1天之后，美國聯(lián)邦巡回上訴法院批準(zhǔn)特朗普政府的請(qǐng)求，暫時(shí)擱置5月28日美國國際貿(mào)易法院做出的裁決。

在王開看來，國際貿(mào)易政策的走向，并不僅僅取決于美國單一的司法判決，更多的是美日之間經(jīng)貿(mào)關(guān)系和全球貿(mào)易格局演變的復(fù)雜結(jié)果。美日之間的貿(mào)易摩擦和政策演變或具有一定反復(fù)性，需要結(jié)合經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和貨幣政策等給出綜合評(píng)判。對(duì)于日本股市而言，出口企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)固然重要，但國內(nèi)基本面演繹、貨幣政策方向等可能對(duì)中期走勢影響更為深遠(yuǎn)。

“短期內(nèi)，貿(mào)易政策仍將是股市漲跌的重要驅(qū)動(dòng)因素?！毙×智Ъ喸谘袌?bào)中指出，關(guān)稅下調(diào)等貿(mào)易摩擦緩和將被市場視為利好因素。相反，若關(guān)稅長期持續(xù)，全球經(jīng)濟(jì)增長減速，則股價(jià)和企業(yè)業(yè)績將雙雙面臨下行壓力。

升回4萬點(diǎn)：或要等到2026年以后

“真正指向40000點(diǎn)的全面回升，或要等到2026年以后才會(huì)到來。”在坂本明日香看來，目前缺乏足以推動(dòng)指數(shù)突破38,000點(diǎn)、進(jìn)一步挑戰(zhàn)39,000點(diǎn)乃至40,000點(diǎn)的積極因素。展望2025年，日本經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)將在出口與設(shè)備投資等方面受到關(guān)稅影響而呈現(xiàn)疲弱態(tài)勢，因此預(yù)計(jì)日經(jīng)平均將在37,000～38,000點(diǎn)之間維持橫盤整理的格局。

坂本明日香分析認(rèn)為，在貨幣政策方面，考慮到2025年全球經(jīng)濟(jì)仍存在較大不確定性，日本銀行預(yù)計(jì)將維持當(dāng)前的政策不變，并可能自2026年起重新啟動(dòng)加息。屆時(shí)，日元利率也將溫和上升，預(yù)計(jì)會(huì)對(duì)金融類股票形成利多支持。而資金層面上，“海外投資者目前的凈買入行為，很可能只是基于日本股市低估或短期性從美股抽離資金的暫時(shí)性流入。”

對(duì)于下半年的日本資產(chǎn)配置，“繼續(xù)看好日元兌美元升值，日股處在長期配置區(qū)間，確定性角度日元強(qiáng)于日股，而日債利率則存在上行風(fēng)險(xiǎn)。”在王開看來，日股方面，在企業(yè)盈利改善、公司治理改革以及相對(duì)合理的估值水平支撐下，中長期仍具備一定的配置價(jià)值。日股的配置需要關(guān)注加息風(fēng)險(xiǎn)對(duì)估值和匯率的影響，若日本央行繼續(xù)加息推動(dòng)日元顯著升值，那么海外營業(yè)收入和盈利占比較高的日本企業(yè)，利潤端則會(huì)受到侵蝕，出口產(chǎn)業(yè)鏈的競爭力也有可能被削弱，短期內(nèi)構(gòu)成壓力。

小林千紗則建議，維持一個(gè)結(jié)合高質(zhì)量景氣敏感股與穩(wěn)健內(nèi)需股的平衡投資組合。一方面，外需相關(guān)的景氣敏感行業(yè)短期內(nèi)業(yè)績?nèi)跃邏毫?，但ROE較高并通過股票回購與資本政策提升股東回饋的高質(zhì)量企業(yè)，在近期股價(jià)下跌后，已為長期投資者提供了具吸引力的投資機(jī)會(huì)。特別是在過去一年表現(xiàn)滯后的機(jī)械、醫(yī)療、科技等板塊中，或?qū)⒊霈F(xiàn)有選擇性的投資機(jī)會(huì)。另一方面，IT服務(wù)板塊繼續(xù)作為業(yè)績穩(wěn)健的內(nèi)需股，受到市場青睞。此外，鑒于市場對(duì)日本央行加息預(yù)期減弱，若日本國債收益率趨穩(wěn)，日本不動(dòng)產(chǎn)投資信托將比此前更具吸引力。

此外，王開還分析表示，日元方面，較強(qiáng)的基本面是主要支撐，通脹韌性下偏緊的貨幣政策前景，特別是與美國貨幣政策間分歧，構(gòu)成日元助推因素?，F(xiàn)階段日本貨幣政策進(jìn)程與其他主要市場出現(xiàn)錯(cuò)位現(xiàn)象，日央行加息動(dòng)機(jī)較強(qiáng)，而美國等仍在降息預(yù)期下博弈，貨幣政策錯(cuò)位是年內(nèi)日元升值的主要?jiǎng)恿?。而日債方面，隨著日本央行逐步推進(jìn)貨幣政策正?；?，例如退出收益率曲線控制（YCC）以及加息，日本國債收益率存在持續(xù)上行風(fēng)險(xiǎn)。通脹的持續(xù)性和日本經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇力度，是影響日債收益率走勢的關(guān)鍵，從日債發(fā)行、交易情緒和通脹前景來看長端日債收益率仍有上行空間。

王開還對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者強(qiáng)調(diào)：“下半年的日本資產(chǎn)配置中，需要警惕的是日本央行加息的節(jié)奏和力度，同時(shí)密切跟蹤日股盈利。過快或過激的政策調(diào)整，都可能對(duì)市場造成沖擊，建議配置基本穩(wěn)定、海外敞口有限的企業(yè)?！?/p>

坂本明日香亦提醒關(guān)注美國的通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)。她預(yù)計(jì)，美國的通脹與就業(yè)走勢將成為金融政策判斷的關(guān)鍵因素。一方面，關(guān)稅引發(fā)的進(jìn)口物價(jià)上漲可能進(jìn)一步傳導(dǎo)至美國消費(fèi)者物價(jià)，引發(fā)通脹；另一方面，經(jīng)濟(jì)減速也可能導(dǎo)致失業(yè)率上升。美聯(lián)儲(chǔ)將不得不在物價(jià)與就業(yè)之間做出艱難抉擇。瑞穗研究與科技預(yù)測，受就業(yè)狀況惡化影響，美聯(lián)儲(chǔ)將在2025年下半年開始以每季度一次的節(jié)奏啟動(dòng)降息。