券商中國
李穎超
2025-05-22 12:33
在生物醫(yī)藥這條持續(xù)增長的賽道中，抗血清作為公共衛(wèi)生體系不可或缺的一環(huán)，長期被市場低估，隱匿于主流關(guān)注之外。目前，國內(nèi)抗血清領(lǐng)域生產(chǎn)企業(yè)屈指可數(shù)，產(chǎn)業(yè)與技術(shù)門檻構(gòu)筑起深厚壁壘，讓該賽道成為兼具稀缺性與廣闊前景的投資高地。其中，江西生物制品研究所股份有限公司（“江西生物”）憑借多年深耕，已然成長為行業(yè)龍頭。
根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2024年銷量計，江西生物以65.8%及36.6%的市場份額，成為中國及全球最大的人用破傷風(fēng)抗毒素（“人用TAT”）提供商。今年4月份，江西生物向港交所遞交上市申請，若上市進(jìn)程順利推進(jìn)，其或?qū)⒊蔀楦酃伞翱寡宓谝还伞薄?/p>
（圖片來源：江西生物）
被低估的剛需賽道：
破傷風(fēng)防治背后的公共價值與市場確定性
破傷風(fēng)是一種潛伏性極強(qiáng)卻危害巨大的急性感染性疾病。據(jù)統(tǒng)計，2024年，全球破傷風(fēng)易發(fā)傷口病例6.14億，全球破傷風(fēng)感染死亡率41.4%，有超2萬人死于破傷風(fēng)感染，特別是在醫(yī)療資源相對有限的發(fā)展中國家及地區(qū)，破傷風(fēng)等關(guān)鍵急性感染性疾病持續(xù)構(gòu)成重大公共衛(wèi)生挑戰(zhàn)。而在中國，2024年破傷風(fēng)易發(fā)傷口病例9430萬，報告的破傷風(fēng)病例達(dá)上萬例，防控形勢依舊嚴(yán)峻，患者需要在感染或者遭遇感染風(fēng)險的第一時間接種被動免疫制劑(即抗體)來形成保護(hù)。尤其在創(chuàng)傷急救場景下，人用TAT作為可即時中和毒素的被動免疫產(chǎn)品，具備不可替代的臨床價值。
隨著醫(yī)療衛(wèi)生條件的改善以及人們對破傷風(fēng)疾病認(rèn)知的加深，人用TAT的需求量呈現(xiàn)出穩(wěn)步增長的態(tài)勢。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，全球人用抗血清市場預(yù)計到2028年將達(dá)到8.21億美元，2033年達(dá)到20.95億美元，2024年至2028年及2028年至2033年的復(fù)合年增長率分別為19.1%及20.6%。同期中國人用抗血清市場的復(fù)合年增長率將分別為19.9%及17.0%。
通過其核心產(chǎn)品人用TAT，江西生物構(gòu)建起破傷風(fēng)防治這道公共健康防線的關(guān)鍵支撐。數(shù)據(jù)顯示，江西生物產(chǎn)品已覆蓋全國23500家醫(yī)療機(jī)構(gòu)，包括1500家三甲醫(yī)院。2024年，江西生物人用TAT國內(nèi)市占率65.8%。值得一提的是，江西生物人用TAT產(chǎn)品戰(zhàn)略價值早已超越商業(yè)范疇，被納入國家甲類醫(yī)保品種、國家基本藥目錄及國家急（搶）救藥品目錄，享受全額醫(yī)保覆蓋，肩負(fù)著保障公眾生命健康的重要使命。在集采常態(tài)化趨勢下，江西生物更憑借其卓越的產(chǎn)品質(zhì)量和穩(wěn)定的產(chǎn)品供應(yīng)，持續(xù)中標(biāo)VBP（帶量采購）計劃，反向鞏固其龍頭地位。
全產(chǎn)業(yè)鏈能力+專有技術(shù)平臺
夯實(shí)可視化增長預(yù)期
抗血清產(chǎn)業(yè)的特殊性在于，其競爭力絕非單一技術(shù)突破所能成就——從動物免疫到抗體提純的每個環(huán)節(jié)，都構(gòu)成技術(shù)壁壘。
江西生物是中國及全球少數(shù)實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈整合的抗血清公司之一，實(shí)現(xiàn)對從原材料到成品生產(chǎn)整個周期各方面的自主把控，在張掖、吉安、深圳等地布局了GMP基地及研發(fā)中心，構(gòu)建起高度垂直整合的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，形成了競爭對手難以復(fù)制的競爭優(yōu)勢。依托全產(chǎn)業(yè)鏈整合能力，江西生物不但實(shí)現(xiàn)了原材料的高效自供，還帶來顯著的成本優(yōu)勢，為其產(chǎn)品定價靈活性及盈利能力奠定基礎(chǔ)。2022年以來，公司整體毛利率持續(xù)保持在70%左右的高位水平。
此外，江西生物是全球唯一使用重組蛋白、mRNA及無血清抗原開發(fā)抗血清產(chǎn)品的公司。前沿平臺技術(shù)的布局，讓江西生物能夠快速篩選具有強(qiáng)免疫原性的候選抗原，持續(xù)優(yōu)化其抗原純化技術(shù)及免疫佐劑配方，從而在創(chuàng)新研發(fā)上占據(jù)先機(jī)，不斷提高技術(shù)壁壘。
值得關(guān)注的是，憑借全產(chǎn)業(yè)鏈貫通優(yōu)勢，江西生物能夠高效且具成本效益地將更多候選產(chǎn)品從實(shí)驗室?guī)У脚R床應(yīng)用，為產(chǎn)品的持續(xù)擴(kuò)展奠定堅實(shí)基礎(chǔ)。江西生物現(xiàn)已搭建起從TAT到抗蛇毒血清、狂犬病免疫球蛋白F(ab’)2，再到一系列獸用一類新藥的在研產(chǎn)品梯隊，未來數(shù)年內(nèi)管線層面的轉(zhuǎn)化空間清晰可見。特別是在蛇傷中毒、狂犬病等高致死率、低市場關(guān)注度的領(lǐng)域，其候選產(chǎn)品具備填補(bǔ)巨大臨床空白的潛力。
技術(shù)與資本雙線并進(jìn)
錨定長期戰(zhàn)略節(jié)奏
從江西生物的進(jìn)階之路可以發(fā)現(xiàn)，其離不開一支具備深厚技術(shù)底蘊(yùn)與豐富資本運(yùn)作經(jīng)驗的管理團(tuán)隊。在技術(shù)端，江西生物管理層帶頭領(lǐng)導(dǎo)，進(jìn)行新抗血清候選產(chǎn)品的開發(fā)以及人用TAT的持續(xù)技術(shù)迭代，推動公司從“破傷風(fēng)單核驅(qū)動”向多元增長極進(jìn)化。在資本端，管理層具備清晰的商業(yè)化落地能力與國際化視野，有效支撐從科研到商業(yè)再到國際擴(kuò)張的路徑閉環(huán)。
目前，江西生物已將產(chǎn)品銷往亞洲及非洲的逾30個國家和地區(qū)，出口量占中國總出口近100%，形成“國內(nèi)+國際”雙輪驅(qū)動的發(fā)展格局。在菲律賓、埃及等重點(diǎn)海外市場，其人用TAT市占率約90%，品牌影響力與日俱增。隨著全球公共衛(wèi)生體系的完善和對抗血清需求的增長，該公司的海外市場份額有望進(jìn)一步擴(kuò)大。
不僅如此，江西生物管理層還精準(zhǔn)識別了獸藥領(lǐng)域的下一個爆發(fā)口，正在推動獸用破傷風(fēng)抗毒素（TAT）與孕馬血清促性腺激素（PMSG）等產(chǎn)品的重新注冊。據(jù)了解，PMSG主要用于繁殖管理和生殖障礙治療，是大規(guī)模養(yǎng)殖場科學(xué)養(yǎng)殖普遍需要的關(guān)鍵藥品，具有極高的商業(yè)潛力。伴隨此類產(chǎn)品投放市場，有望在未來為公司帶來新的營收增長點(diǎn)。
此次赴港IPO，標(biāo)志著江西生物開啟資本與業(yè)務(wù)“雙輪驅(qū)動”的新階段。從財務(wù)層面看，公司2022年至2024年收入年復(fù)合增長率達(dá)24.7%，凈利潤復(fù)合增長率更高達(dá)68.5%，盈利能力持續(xù)提升。更重要的是，港股市場天然對“技術(shù)平臺型+公共健康導(dǎo)向”企業(yè)給予更高認(rèn)可度。江西生物核心產(chǎn)品納入醫(yī)保、服務(wù)場景涵蓋公共衛(wèi)生事件，契合全球醫(yī)療體系強(qiáng)化急救儲備與基層醫(yī)療升級的趨勢，在ESG價值等方面具備長期優(yōu)勢。
抗血清賽道雖然歷史悠久，聽起來或許不如近年新出現(xiàn)的單雙抗故事那樣“性感”，但隨著現(xiàn)代抗血清行業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新，它的應(yīng)用場景不斷拓寬，在全球被廣泛應(yīng)用于病毒、細(xì)菌、毒素中毒和自身免疫性疾病等多種領(lǐng)域。其在全球公共衛(wèi)生、應(yīng)急醫(yī)療及基層醫(yī)療領(lǐng)域的不可替代性，決定了它是一個具備強(qiáng)現(xiàn)實(shí)需求支撐、政策紅利覆蓋、產(chǎn)品技術(shù)持續(xù)演進(jìn)的黃金賽道。江西生物憑借其橫跨全產(chǎn)業(yè)鏈的深度布局、全球領(lǐng)先的技術(shù)平臺、扎實(shí)的產(chǎn)品梯隊及國際化市場基礎(chǔ)，已成為此賽道中極具稀缺性的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。隨著上市進(jìn)程推進(jìn)，公司將進(jìn)一步打開資本空間，強(qiáng)化研發(fā)、擴(kuò)展管線、拓展國際業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)“平臺化+國際化”的全面升級。
