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“醫(yī)藥行業(yè)最困難的時(shí)刻可能已經(jīng)過去了?！?/p>

融通基金基金經(jīng)理萬(wàn)民遠(yuǎn)的一句感慨道出了眾多醫(yī)藥基金經(jīng)理、基民和股民多年持倉(cāng)的堅(jiān)守與轉(zhuǎn)折。隨著港股創(chuàng)新藥的牛市行情仍在持續(xù)演進(jìn)，今年不少基民發(fā)現(xiàn)，自己持有虧損多年的醫(yī)藥基金開始賺錢了。

近期港股創(chuàng)新藥板塊持續(xù)走強(qiáng)，醫(yī)藥股、醫(yī)藥基金投資價(jià)值再次引起市場(chǎng)關(guān)注。證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者采訪國(guó)泰基金麻繹文、景順長(zhǎng)城基金金璜、融通基金萬(wàn)民遠(yuǎn)、金鷹基金歐陽(yáng)娟、華富基金廖慶陽(yáng)、諾安基金唐晨等多位基金經(jīng)理，圍繞市場(chǎng)反彈動(dòng)因、全年主線邏輯及細(xì)分賽道機(jī)會(huì)展開深度解讀。

接受采訪的多位基金經(jīng)理均認(rèn)為，港股創(chuàng)新藥板塊的上漲并非短期情緒驅(qū)動(dòng)，而是政策紅利、產(chǎn)業(yè)升級(jí)、全球化突破等長(zhǎng)周期邏輯的集中體現(xiàn)。盡管短期需關(guān)注政策落地節(jié)奏與外部環(huán)境變化，但中國(guó)創(chuàng)新藥從“跟跑”到“領(lǐng)跑”的趨勢(shì)已然確立，在全球產(chǎn)業(yè)鏈中的價(jià)值重估進(jìn)程方興未艾。對(duì)于投資者而言，把握創(chuàng)新藥出海與技術(shù)融合主線，兼顧低估值修復(fù)與業(yè)績(jī)兌現(xiàn)邏輯，或是分享產(chǎn)業(yè)升級(jí)紅利的關(guān)鍵。

醫(yī)藥行業(yè)最困難時(shí)刻或已過去

Wind數(shù)據(jù)顯示，年初低位以來，恒生醫(yī)療保健指數(shù)（HSHCI.HI）上漲達(dá)到31.89%，遠(yuǎn)超同期恒生科技指數(shù)和恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)。A股市場(chǎng)中，萬(wàn)得創(chuàng)新藥指數(shù)和申萬(wàn)醫(yī)藥生物一級(jí)行業(yè)指數(shù)分別上漲超過24%和10%，同樣超過同期上證指數(shù)、滬深300、萬(wàn)得全A等主要指數(shù)表現(xiàn)。

證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者梳理發(fā)現(xiàn)，A股全市場(chǎng)282只醫(yī)藥主題基金（A/C份額分開計(jì)算，下同）中，超251只基金實(shí)現(xiàn)年內(nèi)業(yè)績(jī)正收益，僅28只基金年內(nèi)業(yè)績(jī)處于水下。年內(nèi)業(yè)績(jī)漲幅超過20%的基金達(dá)到66只，超過10%的有155只，港股創(chuàng)新藥帶來的牛市行情正悄然蔓延向醫(yī)藥市場(chǎng)多個(gè)板塊。

不過，目前市場(chǎng)上的醫(yī)療主題基金的業(yè)績(jī)表現(xiàn)也呈現(xiàn)出顯著的分化態(tài)勢(shì)，首尾基金年內(nèi)業(yè)績(jī)相差超過60%，業(yè)績(jī)分化的重要原因在于持倉(cāng)標(biāo)的不同，漲幅居前的基金重倉(cāng)持有港股醫(yī)藥公司，業(yè)績(jī)居后的基金倉(cāng)位基本為A股公司。

以中銀基金鄭寧管理的中銀港股通醫(yī)藥C為例，截至5月23日最新凈值，基金年初至今業(yè)績(jī)回報(bào)達(dá)到50.5%，業(yè)績(jī)核心來源于翰森制藥（3692.HK）、科倫博泰生物-B（6990.HK）、康方生物（9926.HK）等港股公司。而年內(nèi)業(yè)績(jī)居后的永贏醫(yī)藥健康C主要投資標(biāo)的為A股市場(chǎng)的醫(yī)藥公司，其年內(nèi)業(yè)績(jī)-12.52%明顯跑輸市場(chǎng)。

另外，在這輪醫(yī)藥牛市中，醫(yī)藥市場(chǎng)中的主動(dòng)權(quán)益基金也明顯跑贏被動(dòng)指數(shù)基金，基金經(jīng)理的主動(dòng)選股能力再次得到市場(chǎng)的驗(yàn)證。從年內(nèi)業(yè)績(jī)排名來看，醫(yī)藥主題主動(dòng)權(quán)益基金占據(jù)前110名，被動(dòng)指數(shù)基金業(yè)績(jī)排名集中在150名至250名區(qū)間。

在談及近期醫(yī)藥市場(chǎng)回暖，萬(wàn)民遠(yuǎn)表示，“無論是從政策端、需求端還是企業(yè)創(chuàng)新端來看，醫(yī)藥行業(yè)最困難的時(shí)刻或許已經(jīng)過去，行業(yè)的投資籌碼出清或已較為徹底，對(duì)醫(yī)藥行情的預(yù)期相對(duì)樂觀”。

政策賦能與產(chǎn)業(yè)升級(jí)雙輪驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)回暖

對(duì)于港股創(chuàng)新藥此輪反彈的動(dòng)因，多位基金經(jīng)理認(rèn)為，政策支持與產(chǎn)業(yè)基本面改善是核心驅(qū)動(dòng)力。

金璜指出，2024年以來創(chuàng)新藥政策轉(zhuǎn)向明確，從支付端（丙類目錄“基本醫(yī)保+商?！蹦Ｊ剑┑綄徟耍▽徳u(píng)加速）、價(jià)格端（集采邊際緩和）的全鏈條支持，推動(dòng)市場(chǎng)預(yù)期從“悲觀”轉(zhuǎn)向“中性偏暖”。疊加板塊估值自2021年以來累計(jì)下跌51.2%、處于歷史低位，以及南向資金年內(nèi)凈買入超6000億元、外資回流等流動(dòng)性改善，形成估值修復(fù)合力。此外，AI 技術(shù)加速藥物研發(fā)降本增效，創(chuàng)新藥企收入增長(zhǎng)與業(yè)績(jī)扭虧的基本面拐點(diǎn)，進(jìn)一步催化行情。

歐陽(yáng)娟強(qiáng)調(diào)，中國(guó)創(chuàng)新藥已進(jìn)入2.0時(shí)代，全球競(jìng)爭(zhēng)力顯著提升。國(guó)內(nèi)醫(yī)保談判加速創(chuàng)新藥放量，商保支付體系完善打開商業(yè)化天花板；海外層面，2025年中國(guó)BD項(xiàng)目占國(guó)際大藥企合作比例超40%，成為全球早期創(chuàng)新藥最大輸出國(guó)，合作金額持續(xù)攀升。

廖慶陽(yáng)以具體案例說明催化效應(yīng)：三生制藥與輝瑞達(dá)成60.5億美元 PD-1/VEGF 雙抗授權(quán)合作，刷新國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥出海紀(jì)錄，疊加ASCO年會(huì)臨近（國(guó)內(nèi)藥企將披露臨床數(shù)據(jù)），市場(chǎng)情緒被進(jìn)一步點(diǎn)燃。他指出，當(dāng)前國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥產(chǎn)品力對(duì)標(biāo)全球巨頭，但市值仍存顯著差距，產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)空間廣闊。

麻繹文同樣認(rèn)為，2025年醫(yī)藥板塊有望受益于創(chuàng)新藥發(fā)展。從產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)上，國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥尚處于發(fā)展期，海外市場(chǎng)均為增量市場(chǎng)。2025年一季度，中國(guó)創(chuàng)新藥License-out交易快速增長(zhǎng)。中國(guó)創(chuàng)新藥全球競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升存在兩個(gè)外部環(huán)境的變化，一個(gè)是跨國(guó)藥企正在經(jīng)歷嚴(yán)峻的專利懸崖周期；另一個(gè)正是通脹削減法案下的成本控制需要。海外大藥企遭遇定價(jià)和成本壓力時(shí)，或加強(qiáng)“價(jià)優(yōu)質(zhì)穩(wěn)”中國(guó)創(chuàng)新藥的市場(chǎng)吸引力。此外，近期關(guān)稅政策緩和穩(wěn)定了創(chuàng)新藥出海的情緒。長(zhǎng)期來看，隨著產(chǎn)業(yè)政策和集采政策的不斷優(yōu)化，板塊盈利和估值有望迎來雙升。

投資機(jī)會(huì)展望：出海主線與技術(shù)融合成焦點(diǎn)

展望2025年，基金經(jīng)理普遍認(rèn)為創(chuàng)新藥有望成為醫(yī)藥投資主線，在投資方向上，基金經(jīng)理聚焦創(chuàng)新藥出海與技術(shù)賦能兩大主線，兼顧細(xì)分賽道結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

“中國(guó)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)處于不斷兌現(xiàn)的周期中，在醫(yī)療行業(yè)整頓后，創(chuàng)新藥商業(yè)化放量更加順暢，同時(shí)海外BD持續(xù)落地。因此，創(chuàng)新藥投資或許依然會(huì)成為醫(yī)藥板塊內(nèi)部的主線?！睔W陽(yáng)娟表示。

金璜建議關(guān)注出海兌現(xiàn)標(biāo)的，比如已達(dá)成大額授權(quán)企業(yè)、潛在出海標(biāo)的，比如臨床數(shù)據(jù)領(lǐng)先企業(yè)、國(guó)內(nèi)銷售放量標(biāo)的及仿轉(zhuǎn)創(chuàng)企業(yè)，同時(shí)看好AI +醫(yī)藥融合賽道、醫(yī)療器械與CXO板塊。

歐陽(yáng)娟看好創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械、生命科學(xué)服務(wù)上游及醫(yī)療服務(wù)板塊，認(rèn)為其業(yè)績(jī)修復(fù)速度更快。她特別指出，ADC、多抗藥物交易金額亮眼，未來3—5年有望主導(dǎo)歐美市場(chǎng)。

廖慶陽(yáng)重點(diǎn)提及下一代PD-1 Plus、雙抗ADC、AAV 基因治療、代謝疾病（如減肥藥、心衰藥物）等前沿領(lǐng)域，認(rèn)為這些方向?qū)⒁I(lǐng)腫瘤免疫與慢性病治療的新周期。他強(qiáng)調(diào)，國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥憑借高性價(jià)比吸引外資持續(xù)加碼，全球化進(jìn)程加速下，相關(guān)標(biāo)的估值抬升空間顯著。

唐晨指出，創(chuàng)新藥估值抬升將帶動(dòng)傳統(tǒng)制藥板塊，AI 醫(yī)療因技術(shù)確定性提升與產(chǎn)業(yè)生態(tài)清晰化，預(yù)期回報(bào)率持續(xù)上行。建議關(guān)注被納入突破性療法的 “大單品” 潛在標(biāo)的，這類項(xiàng)目更易獲得國(guó)際市場(chǎng)認(rèn)可。

在被問及看好醫(yī)藥行業(yè)哪些細(xì)分領(lǐng)域時(shí)，萬(wàn)民遠(yuǎn)表示，他會(huì)重點(diǎn)關(guān)注產(chǎn)業(yè)邏輯和業(yè)績(jī)具有確定性，以及后續(xù)業(yè)績(jī)有反轉(zhuǎn)預(yù)期的高賠率方向；堅(jiān)持順著中國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)和醫(yī)療需求修復(fù)的方向?qū)ふ彝顿Y機(jī)會(huì)。

萬(wàn)民遠(yuǎn)認(rèn)為當(dāng)前市場(chǎng)整體修復(fù)較充分，業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的確定性、中長(zhǎng)期明確的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)將變得更為重要。關(guān)注有結(jié)構(gòu)性趨勢(shì)的創(chuàng)新藥和創(chuàng)新醫(yī)療器械，以及產(chǎn)品線很明確的出海方向。至于后續(xù)業(yè)績(jī)有反轉(zhuǎn)預(yù)期的高賠率方向，雖然當(dāng)前的數(shù)據(jù)仍然不能證明已經(jīng)反轉(zhuǎn)，但從絕對(duì)估值看，投資的性價(jià)比很高，從賠率角度出發(fā)做投資很有吸引力。

“從創(chuàng)新藥、創(chuàng)新器械的投資機(jī)會(huì)來看，有望受益于國(guó)產(chǎn)替代與出海加速，創(chuàng)新藥行業(yè)BD金額出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)政策的邊際緩和也可能有利于器械更新。此外，醫(yī)保丙類目錄及商業(yè)保險(xiǎn)普及可能帶來的支付端擴(kuò)容也有望打開醫(yī)藥板塊的成長(zhǎng)空間?！甭槔[文表示。

從行業(yè)景氣度來看，麻繹文認(rèn)為，當(dāng)前醫(yī)藥板塊處于筑底復(fù)蘇階段，此前醫(yī)藥板塊估值及資金持倉(cāng)均處于低位。但醫(yī)?？刭M(fèi)邊際緩和、醫(yī)療設(shè)備招投標(biāo)回暖、宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)有望帶動(dòng)消費(fèi)醫(yī)療需求復(fù)蘇，CXO板塊受益于地緣風(fēng)險(xiǎn)緩解等因素，醫(yī)藥板塊有望筑底回升，后續(xù)如果出現(xiàn)一些基本面和政策面的積極變化，板塊有希望呈現(xiàn)出相對(duì)比較強(qiáng)的上漲彈性。

校對(duì)：呂久彪???